VC/PE募资新通道——“科创债”发行路径与实务解析

(一) 发行主体扩大到股权投资机构

《公告》突破以往债券市场对主体信用等级的传统要求，首次提出“具有丰富投资经验、出色管理业绩、优秀管理团队”的股权投资机构可发行科创债。这意味着具备管理能力但并未上市或缺乏高评级的股权投资机构，符合投向方向和基本风控安排，即有机会依法合规进入债券融资渠道。但是，此处突出强调了投资经验、管理业绩和团队的重要性，我们理解监管机构希望通过对发行主体资质的把控，确保募集资金能够合理、有效地投向科创领域。在实务中，股权投资机构需要梳理自身过往投资项目的成功案例，包括投资回报率、被投企业上市情况等业绩指标，以证明其具备丰富的投资经验和出色的管理业绩。同时，清晰阐述管理团队成员的专业背景、从业经历以及在投资领域取得的成就，展示团队的专业性和能力。

(二) 募集资金用途锁定“科技创新领域”私募基金设立或扩募

不同于传统企业债或并购类ABS，募集资金明确用于私募股权投资基金的设立、扩募等，最终目的是投向科技创新领域的企业。这一规定确保了资金流向实体经济中的科创企业，避免资金脱实向虚。股权投资机构在设立或扩募私募股权投资基金时，应在基金合同中明确约定投资方向为科创企业，并制定详细的投资策略和筛选标准，确保资金精准投入符合要求的科创项目。

(三) “发行机制灵活+信息披露简化”为股权投资机构量身定制的债券设计空间

发行机制优化：发行人可灵活选择发行方式和融资期限，创新设置债券条款，包括含权结构、发行缴款、还本付息等安排，更好匹配资金使用特点及融资需求。例如，股权投资机构可以根据自身资金需求和市场情况，选择一次发行或分期发行；设置可转换为股权的条款，增加债券对投资者的吸引力，同时在未来有机会实现债转股，进一步参与科创企业的发展。

信息披露简化：可与投资人约定豁免相关披露信息，金融机构发行科创债可采用余额管理方式。虽然信息披露有所简化，但股权投资机构仍需确保关键信息的真实、准确、完整披露，避免因信息不对称引发投资者风险。在约定豁免披露事项时，需明确豁免的范围和条件，并在相关文件中充分提示投资者。

(四) “信用评级机制创新+风险共担机制完善”打通股权投资机构信用与增信通道

信用评级机制创新：信用评级机构根据股权投资机构、科技型企业及科技创新业务的特点，打破传统以资产、规模为重心的评级思路，合理设计专门的评级方法和评级符号，提高评级的前瞻性和区分度。这对于一些轻资产、技术实力强、发展潜力大的股权投资机构是一大利好，能够更准确地反映其真实价值和风险状况。

风险分担机制完善：鼓励开展信⽤保护⼯具、信用风险缓释凭证（CRMW）、信⽤违约互换合约、担保等等增信措施，明确央行提供低成本再贷款资金购买科创债，鼓励各地建立风险补偿基金或“先保后贴”机制，配合主承销商、商业银行参与增信，共同参与分担债券投资人的违约损失风险，以此降低股权投资机构的发债融资成本，提高债券吸引力、增强投资者信心。

我们观察到，首批新政后科创债发行规模一般为数亿元至数十亿元不等，期限多在3～5年；票面利率显著低于同期企业债，部分项目利率降至2%以下。整体来说，对信用等级高、国资背景的主体而言，可凭借评级优势获得超低利率；对民营机构而言，则多依赖银行增信工具和政策风险分担机制。

具有不同亮点的典型案例简要列示如下：

(一) 元禾控股——“高信用+低利率”的典型市场化股权投资机构样本

● 发行人背景：苏州地方市场化母基金平台，长期从事产业基金运作；

● 债券要素：PPN，3年期，注册金额20亿元，首期发行6亿元；

● 利率：1.92%，创下市场低位；

● 增信安排：无外部担保，依赖发行人信用和管理业绩；

● 募集资金用途：（1）置换发行人一年内最终投资于某基金的资金，该基金总出资规模28亿+，发行人已出资规模7亿+，主要投资领域包括新能源、 新材料、高端装备制造、电子信息等；（2）用于某基金出资，主要投资领域为集成电路产业。

● 偿债保障措施：稳定的主营业务收入及经营现金流、必要时流动资产变现（包括货币资金、交易性金融资产、其他应收款、其他流动资产）、通畅的外部融资渠道（金融机构授信额度充足）。

案例亮点：元禾控股的发行实践显示，只要投资逻辑明确、管理业绩优异，市场化股权投资机构亦有可能通过标准化债券结构以低成本获得长期资金。

(二) 西科控股——银行CRMW支持的增信机制创新模式

● 发行人背景：国资主导投资机构，兼具科研院所背景与市场化运作机制；

● 债券要素：PPN，3年期，首期发行规模3亿元；

● 利率：2.50%；

● 增信机制：由浙商银行全额创设信用风险缓释工具（CRMW）；

● 募集资金用途：新一代信息技术、光子技术领域，募集资金80%以上用于科创项目。

案例亮点：已完成发行的首个实现银行“全额CRMW覆盖”科创债，充分发挥政策性工具与商业化信用安排的联动潜力，为创投机构融资渠道不畅、融资成本偏高等结构性难题提供有益范式。

(一) 模式一：设立新的私募股权投资基金

股权投资机构通过发行科创债募集资金后，可以采用新设基金的方式，通过设立LP投资主体将募集资金投入到该私募股权投资基金中。

(二) 模式二：对现有私募股权投资基金进行扩募

如果股权投资机构已有运作良好的私募股权投资基金，且该基金的投资方向符合投向科创企业的要求，可以利用发行科创债的资金，通过有限合伙协议补充条款、追加LP方式完成扩募。

(三) 模式三：直接投资科创企业

在某些情况下，股权投资机构也可以不通过设立或扩募基金，而是直接将发行科创债融得的资金投资于科创企业。

《公告》要求“加强科技创新债券的事中事后管理，确保募集资⾦⽤于⽀持科技创新领域发展。将科技创新债券纳⼊⾦融机构科技⾦融服务质效评估”，即从监管层面看，募集资金的合规使用和事中事后管理尤为重要。结合此前项目经验，实务操作中应注意以下要点：

(一) 避免资金挪用与混同

严格区分发行科创债募集资金与股权投资机构的自有资金，以及其他基金的资金，确保专款专用。在资金管理上，设立专门的监管账户，对募集资金的使用进行严格监控，防止资金被挪用于非科创领域投资或其他不当用途。同时，建立完善的财务管理制度，定期对资金使用情况进行审计和披露，保证资金流向的透明度。

(二) 符合行业监管要求

股权投资机构在投资科创企业过程中，要遵守私募股权投资行业的各项监管规定，如不得进行非法集资、不得向非合格投资者募集资金、不得承诺保本保收益等。此外，对于投向特定行业的科创企业，还需关注该行业的特殊监管要求。例如，投资生物医药领域的科创企业，需要了解药品研发、生产、销售等环节的法律法规和监管政策，确保投资活动符合行业规范。

(三) 投后管理与信息披露

投后管理：积极参与被投科创企业的治理，通过委派董事、监事或财务人员等方式，对企业的运营和发展进行监督和支持。关注企业的技术研发进展、市场拓展情况、财务状况等，及时发现并解决问题，帮助企业实现价值增长。

信息披露：主动履行信息披露义务，与监管部门保持沟通，在出现重大事项，如企业的股权变更、重大资产重组、管理层变动等情况时，及时向投资者通报，保障投资者的知情权；同时，可通过市场会议、产业对接等方式向投资者传递项目进展，增强市场信心。

(一) 科创债或成GP多元融资核心路径

当前传统LP（如引导基金、母基金）配置能力有限，市场对“GP发债设基金”模式接受度显著提升。监管亦希望通过科创债引导资金流入科技产业，形成募、投、管、退全周期闭环。

(二)  “国资+民营+地方”三类主体形成分层定价结构

高评级国资平台获得最低成本资金，民营机构通过增信与机制设计可进入主流债券市场，建议民营机构持续优化信用结构与政策对接能力。

实务建议：股权投资机构可重点关注可披露的科技项目储备与基金经验、信用支持结构的创新设计及投资人/认购主体资源与对接。

结语

科创债制度构建为私募股权机构打开了债券融资通道，尤其在当前“硬科技”主导发展格局中，其作为“技术—资本”嫁接平台的意义尤为凸显。我们建议股权投资机构可以结合自身基金周期与行业布局，前瞻性设计发行结构、合理配置资金用途，在政策窗口期内积极作为、稳健合规、创造价值。

作为具有20年以上私募股权投资基金法律服务经验的法律团队，我们将持续关注相关政策及实务动向，协助股权投资机构在科创债发行中控制法律风险、匹配监管要求，助力科技创新、金融资本与制度红利的深度融合，推动我国科创产业的蓬勃发展。